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Investments in Aktien aus dem Deutschen Mittelstand, aufgeteilt in zwei einzigartige Investmentfonds.
Aktienfonds
WKN  HAFX64
ISIN   LU1070113235
Dividendenfonds
WKN  HAFX8L
ISIN   LU1673114820
0821-2070 954-0
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Ergebnismargen: Die Erfolgsmaßzahl

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Um langfristig erfolgreich zu sein, muss ein Unternehmen vorhandene Ressourcen so effizient wie möglich nutzen und mit ihnen positive Erträge erwirtschaften. Gelingt es einem Unternehmen nicht, einen dauerhaften Zustand schwarzer Zahlen zu erlangen, wird es früher oder später aus dem Markt ausscheiden.

Um eine nachhaltige Wertsteigerung über mehrere Perioden für die Anteilseigener zu erzielen, ist darüber hinaus auch die Fähigkeit zur Effizienzoptimierung notwendig. Eine langfristige Erhöhung des Aktienkurses ist nur gerechtfertigt, wenn ein Unternehmen seine Wertschöpfung steigert.

Wertschöpfung zur Wertsteigerung

Diese Überlegung hat folgenden Hintergrund: Angenommen, ein Unternehmen erzielt einen jährlichen Gewinn von 5 Mio. €. Wie das wirtschaftliche Umfeld sich auch verändert, der Gewinn bleibt gleich. Wenn es keine weiteren Möglichkeiten gibt, die erwirtschafteten Mittel zu verwenden, um die Wertschöpfung zu erhöhen, dann kann das Unternehmen eine konstante Dividende von 5 Mio. € an die Aktionäre ausschütten.

Was ist diese Firma für einen Aktionär wert? Der Wert des Unternehmens ist der jährliche Zahlungsstrom von 5 Mio. € unter Berücksichtigung der jeweiligen Renditeerwartung des Investors. Liegt die Renditeerwartung beispielsweise bei 10%, so beträgt der Wert des Unternehmens 50 Mio. € (5 Mio. €/10%). Im folgenden Jahr verändert sich dieser Zustand nicht, da ja genau der selbe Wert wieder ausgeschüttet werden wird.

Der Investor bekommt zwar seine jährliche Ausschüttung, Gewinne aus der Wertsteigerung der Aktie kann er jedoch nicht erwarten. Die Aktie ist quasi vergleichbar mit einer Anleihe. Dies ist ein Zustand, den ein Aktieninvestor insbesondere in wirtschaftlichen Aufschwungphasen nicht akzeptieren wird.

Nochmals: Um einen steigenden Aktienkurs zu rechtfertigen, muss eine Wertsteigerung herbeigeführt werden. Dies kann durch verschiedene Maßnahmen erreicht werden. Bei einigen Unternehmen müssen Kostenstrukturen optimiert werden, andere können neue Produkte entwickeln und auf den Markt bringen. Bei wieder anderen kann eine Wertsteigerung nur durch anorganisches Wachstum generiert werden. Ein wichtiger Indikator für die Effizienz eines Unternehmens, und damit die Fähigkeit den Unternehmenswert zu steigern, sind seine Ergebnismargen, also das Verhältnis von Ergebnis zum Umsatz, ausgedrückt in Prozent. Dabei gibt es verschiedene Ergebnisstufen bzw. Margenrelationen, die bei dieser Betrachtung herangezogen werden können./p>

Rohertragsmarge

Der Rohertrag ist die Differenz aus den Umsatzerlösen und dem Wareneinsatz, also denjenigen Kosten, die für den Einkauf der Teile, Vorräte, Betriebsstoffe etc. anfallen, um die zu verkaufenden Produkte herzustellen. Das klassische Beispiel ist hier wohl der Händler, der eine Ware zu 10,00 € einkauft und dann zu 10,50 € wieder verkauft. Während der Umsatz der Verkaufspreis von 10,50 € ist, beträgt der Materialaufwand 10,00 €, also den Einkaufspreis. Der Rohertrag ist die Differenz von 0,50 €. Nun kann man eine Rohertragsmarge von 4,8% errechnen (0,50 € Rohertrag / 10,50 € Umsatzerlöse).

Typischerweise haben Handelsunternehmen nur eine sehr kleine Rohertragsmarge, da keine Veredelung der Produkte stattfindet. Kauft ein Unternehmen dagegen verschiedene Rohwaren und erzeugt daraus ein vollkommen neues Produkt, ist der Verkaufswert und damit die Rohertragsmarge entsprechend größer. Dienstleistungsunternehmen auf der anderen Seite weisen traditionell eine sehr hohe Rohertragsmarge auf, da kein oder kaum Wareneinsatz stattfindet.

Die Rohertragsmarge gibt also Aufschluss darüber, wie hoch die Wertschöpfungstiefe eines Unternehmens ist. Aber dies ist nicht der essentielle Punkt. Auch ohne eine hohe Wertschöpfungstiefe kann ein Unternehmen eine positive Wertschöpfung betreiben. Vielmehr kommt es darauf an, genau zu beobachten, wie sich die Rohertragsmarge über längere Zeit verhält.

In einer Phase steigender Rohstoffpreise beispielsweise verteuern sich die Einkaufspreise und drücken die Rohertragsmarge. Materialintensive Unternehmen bekommen daher in einer solchen Phase wohl größere Schwierigkeiten als diejenigen, die weniger auf den Bezug von Materialien angewiesen sind, etwa Unternehmen aus dem Dienstleistungsbereich.

Auch Lieferengpässe können zu teuereren Einkaufspreisen führen. Daher ist eine genaue Beurteilung des Wareneinsatzes, der Lieferantenstruktur, etc., notwendig. Je effizienter ein Unternehmen wirtschaftet - also beispielsweise einen geringeren Ausschuss oder Abfall produziert -, desto niedriger ist der notwendige Wareneinsatz. Eventuellen Preissteigerungen kann so auch besser begegnet werden.

EBITDA-Marge

Mit dem erwirtschafteten Rohertrag muss ein Unternehmen sämtliche anderen operativen anfallenden Kosten decken. Personal, Mieten, Entwicklungskosten, Anwälte etc. sind Beispiele hierfür. Die gängige Messgröße für das Ergebnis nach all diesen Kosten ist das sogenannte EBITDA. Die Abkürzung steht für

Earnings before interest, taxes, depreciation and amortisation

, also das Ergebnis vor Zinsen, Steuern, Abschreibungen und Amortisationen. Ist der Rohertrag zu niedrig oder sind die Kosten zu hoch, so erfolgt keine Kostendeckung und das EBITDA fällt folglich negativ aus. Daher ist das EBITDA eine der wichtigsten Kenngrößen dafür, ob ein Unternehmen im Rahmen seiner operativen Geschäftstätigkeit alle anfallenden Kosten decken kann. Die EBITDA-Marge (EBITDA/Umsatzerlöse) gibt entsprechend darüber Aufschluss, wie stark eine solche Kostendeckung ist.

Neben den bereits bei der Rohertragsmarge genannten Faktoren spielen bei der EBITDA-Marge nun also die Faktoren der übrigen Kostenpositionen, neben den Materialeinsatzkosten, eine Rolle. Die wichtigsten besprechen wir im Folgenden:

Personalkosten

Personalkosten sind bei den meisten Unternehmen eine sehr entscheidende Position und machen einen Großteil der Gesamtkosten aus. Gerade bei herstellenden Unternehmen oder Dienstleistern ist dies der Fall. Personalkosten sind als fix zu betrachten. Dies ist ein kritischer Faktor. Insbesondere in Deutschland ist ein schneller Personalabbau nur schwer möglich. Sollte das Geschäft also schnell wegbrechen, dauert es eine Weile bis die Personalkapazitäten angepasst sind. Bis dahin drücken die Personalkosten auf das Ergebnis.

Daher ist es sehr wichtig, die Personalplanung eines Unternehmens zu durchleuchten. Steigt etwa der Umsatz oder das Ergebnis pro Mitarbeiter, so ist dies in der Regel ein gutes Zeichen. Fallen diese Größen, könnte dies Aufschluss darüber geben, dass zu viel Personal eingestellt wird, das dann ineffizient arbeitet. Werden auf der anderen Seite höhere Umsatzerlöse bei gleichbleibenden oder nur leicht steigendem Personalbestand erwirtschaftet, kommt eine Fixkostendegression zum Tragen. Fixkostendegression ist ein sehr wünschenswerter Effekt, der die bestehenden Fixkosten auf eine größere Menge an Ausstoß verteilt, was sich positiv auf die EBITDA-Marge auswirkt.

Forschung & Entwicklung

Um die Wettbewerbsfähigkeit zu halten, ist es für viele Unternehmen notwendig, Forschung und Entwicklung (F&E) zu betreiben. Die Höhe der Notwendigkeit ist von Branche zu Branche sehr unterschiedlich und sollte genauestens beobachtet werden. Werden sehr hohe Aufwendungen betrieben, sollten Umsatzerlöse folgen, ansonsten besteht Gefahr, dass die Aufwendungen keine positiven Resultate erzielt haben. Insgesamt ist eine Beurteilung der F&E-Aktivitäten jedoch sehr schwierig und sollte erst nach einem längeren Zeitraum der Beobachtung getätigt werden. Die Analyse der Vergangenheit kann hier Aufschluss darüber geben, ob das Unternehmen erfolgreiche F&E-Aktivitäten betrieben hat, welche das Umsatzniveau in der Folge steigerten.

Sonstige betriebliche Aufwendungen

Die sonstigen betrieblichen Aufwendungen sind in der Regel ein ”Sammelbecken” für alle möglichen sonstigen Kosten: Mieten, Logistik, EDV, etc. Diese Position sollte ebenfalls genau im Auge behalten werden, denn hier werden gerne einmal Kosten ”versteckt”. Insgesamt gilt auch hier: Eine Beobachtung über längere Zeit ist notwendig, um bewerten zu können, welches Niveau für das spezifische Unternehmen hier als angemessen erachtet werden kann. Grundsätzlich enthalten die sonstigen betrieblichen Aufwendungen Fixkosten und variable Kosten, sodass auch hier in einem gewissen Rahmen eine Fixkostendegression stattfinden kann.

Insgesamt ist festzuhalten, dass man im Idealfall sinkende Relationen der einzelnen Kostenpositionen im Verhältnis zum Umsatz, also unterproportionale Kostenanstiege im Vergleich zum Umsatz, feststellen sollte. Ist dies der Fall, ist eine steigende EBITDA-Marge das Resultat. Die Höhe der EBITDA-Marge ist, wie bereits erwähnt, branchenspezifisch differenziert. Im Zweifel kann hier auch der Vergleich mit Wettbewerbern aufschlussreich sein, um die Wettbewerbsfähigkeit zu überprüfen.

EBIT-Marge

Das EBIT (Earnings before interest and taxes) beschreibt das Ergebnis vor Zinsen und Steuern. Im Vergleich zum EBITDA werden also noch planmäßige und außerplanmäßige Abschreibungen auf das Anlagevermögen einbezogen. Damit gibt das EBIT Aufschluss darüber, ob ein Unternehmen neben den operativen Kosten auch in der Lage ist, den Werteverzehr des Anlagevermögens (Abschreibungen) auszugleichen. Gelingt dies einem Unternehmen nicht, wird es über kurz oder lang aus dem Markt ausscheiden.

Zu berücksichtigen ist bei der Berechnung des EBIT die Frage, inwiefern die Abschreibungen einmalige Wertanpassungen enthalten. So werden zum Beispiel einige immaterielle Vermögensgegenstände, wie Firmenwerte, nicht regelmäßig abgeschrieben, sondern nur dann, wenn es einen konkreten Anhaltspunkt für eine Abwertung gibt. Ist dies der Fall, sind die Abschreibungen in der entsprechenden Periode höher als gewöhnlich und die EBIT-Marge niedriger. Um eine belastbare Aussage treffen zu können, sollte man solche Effekte bei der Berechnung eliminieren.

Sondereffekte

Solche Wertanpassungen sind jedoch nur ein Beispiel von vielen, die eine Ergebnis- und Margenbetrachung verzerren können. Auch im positiven Sinne können Ergebnisse zu hoch ausgewiesen sein, beispielsweise beim Fall der Veräußerung eines Vermögensgegenstandes. Verkauft ein Unternehmen etwa eine Maschine, dessen Wertansatz in der Bilanz mit 1,0 Mio. € festgehalten war, für 1,5 Mio. €, dann wird ein positiver Ertrag in Höhe von 0,5 Mio. € verbucht. Natürlich ist dies ebenfalls ein einmaliger Effekt, der bei der Margenbetrachtung eliminiert werden sollte.

Insgesamt können wir also festhalten, dass die Ergebnismargen entscheidenden Aufschluss darüber geben, wie sich ein Unternehmen in seinem Wettbewerbsumfeld schlägt. Tendenziell sollten als Ausdruck einer verbesserten Effizienz Margensteigerungen erzielt werden können. Diese wiederum ist maßgeblich für die Erhöhung der Wertschöpfung eines Unternehmens, und damit auch für die Aussicht auf Kurssteigerungen für Aktionäre.

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